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来源：凤凰网财经《IPO观察哨》
在汽车行业内卷加剧、价格战白热化的当下，江苏泽景汽车电子股份有限公司（简称 “泽景电子”）悄然向港交所递交了招股书，海通国际、中信证券为其联席保荐人。近五年来海通国际港股IPO保荐通过率为96.3%。这家原本低调的车载 HUD（抬头显示系统）供应商，因 2024 年小米 SU7 发布会上雷军的一句 “我们的 AR-HUD 来自泽景电子”，成为公众焦点。然而这家国内车载HUD（抬头显示系统）市占率第二的厂商，正面临技术领先机遇与资本结构失衡压力的双重挑战。
兄弟创业，草根逆袭
泽景电子成立于 2015 年，专注于车载 HUD 解决方案的研发与生产。HUD是汽车抬头显示系统的简称，它将时速、导航等信息投射到驾驶员正前方，让驾驶员在行车过程中尽量做到不低头、不转头获取行驶信息，减少事故的发生，核心产品包括挡风玻璃 HUD（W-HUD）和增强现实 HUD（AR-HUD）。
泽景电子的核心团队创始人是一对兄弟。弟弟张波是技术灵魂人物，曾在微软中国担任技术支持工程师，2015 年创业主导 HUD 技术研发，带领团队攻克光学投影、AR 算法等核心难题。哥哥张涛则是行业老将，拥有上汽大众 18 年工作经验，2016 年加入泽景后推动公司从初创团队向规模化企业转型。兄弟俩分工明确：张波专注技术创新，张涛负责战略布局与资源整合，这种互补性成为泽景电子快速崛起的关键。
图注：苏泽景汽车电子股份有限公司董事长张涛
泽景电子的崛起之路堪称传奇，2016 年，成立仅一年的泽景以 “三无” 身份（无生产线、无量产经验、无行业口碑）竟然拿下了蔚来 ES8 的 HUD 竞标，低价策略可能是其王牌。据媒体报道，泽景电子当时的报价仅为国际巨头的一半，研发费用更是低至四分之一。为了按时交付，泽景紧急搭建手工生产线，随后迅速升级为自动化产线，2018年，随着首批ES8的交付，泽景科技打开市场并凭借稳定性和高性价比在行业站稳了脚跟。
十年时间，泽景电子成为国内唯一拿到国际主机厂订单并实现量产的HUD供应商并成功坐上国内HUD解决方案供应商市占率第二的宝座，与成立超30年的老牌HUD龙头华阳集团分庭抗礼。然而技术光环背后，泽景电子正在陷入财务危机。
资本盛宴与生存挑战：IPO背后的博弈
凤凰网财经《IPO观察哨》查阅泽景电子招股书发现，该公司背后的资本和客户阵容堪称豪华！其股东阵容涵盖吉利控股、顺为资本、一汽集团、北汽集团等产业资本，客户包括蔚来、吉利、长安、上汽、小米等 22 家主机厂，累计合作车型达 90 款。截至IPO前，公司估值从2017年的6000万元飙升至25.85亿元，7年涨幅达42倍。然而，光鲜的资本故事背后，却是持续的财务压力。
招股书显示，截至2022年末、2023年末、2024年末，公司负债总额分别约为8.2亿元、12.1亿元、16.74亿元，两年增长了超一倍；股东权益净额从-4.86亿元恶化至-8.97亿元；公司资产负债率更是连续三年高过200%，分别为246%、213.8%、215.6%；2022-2024年，泽景电子对应净亏损分别为2.56亿元、1.75亿元、1.38亿元，3年累计亏损5.69亿元。公司面临流动负债虚高、股东权益持续失血的财务困境。
导致这种财务困境的直接原因是公司 13.61 亿元的可赎回优先股被计入了流动负债。根据国际财务报告准则（IFRS），泽景电子的可赎回优先股因包含强赎回条款，被认定为 “明股实债”，需以负债形式列报。这种畸形财务结构的根源在于公司长期依赖 “对赌式融资” 扩张。
招股书显示，泽景电子曾与投资者签订股东协议授予有关公司的若干特别权利。泽景电子表示，根据股东协议授予前投资者的撤资权、反摊薄权、优先购买权及随售权已在为联交所首次递交招股书前终止，但若联系保荐机构撤回保荐导致IPO终止、撤回导致IPO终止、未能在2025-08-01前成功上市，将可能面临前述条款的恢复，直接引发公司流动性危机。这一潜在赎回条款不仅加剧了公司短期资金压力，也对其港股IPO的紧迫性提出了更高要求。凤凰网财经《IPO观察哨》发现，已有投资方提前离场，泽景电子Pre-A轮投资方上海尚颀和扬州产权已在2019年至2024年期间转让了全部股权，分别套现5085.68万元以及5000万元。
HUD市场的繁荣与价格战的阴影
今年，泽景电子董事长张涛曾公开表示：公司的目标是2026年在中国实现超过10亿元的销售收入，这两年，每年要以30%左右的速度增长。但据招股书，2022年至2024年，泽景电子的总营收分别为2.14亿元、5.49亿元和5.78亿元，2024年公司的的同比增速已开始有大幅放缓的迹象，收入同比增速从2023年的156.6%，大幅降至2024年的5.1%。
汽车智能化是增速最快的细分赛道，但从业者体感却普遍寒冷。随着越来越多玩家的进入，HUD厂商价格竞争加剧，行业整体出现“增收降利润”的情况。泽景电子董事长张涛去年在第二届智能车载光峰会上说道：“2016年到现在的8、9 年间，同样规格的HUD现在的价格是以往价格的百分之十几，惨烈的竞争导致了行业整体面临利润的压力。”
泽景电子的招股书数据也证实了这一点。2022年至2024年，公司分别销售17.57万套、53.46万套和62.46万套HUD解决方案，同期创造收益分别为人民币1.71亿元、4.95亿元及5.41亿元。据此计算，其同期HUD解决方案的平均价格分别为每套974.31元、925.07元和865.47元。在销量和销售收入均增长的情况下，泽景电子的主要产品均价却在持续下跌。
此外泽景电子未来仍有可能承受来自下游客户的降价要求压力。招股书中，泽景电子就风险因素明确提示：公司可能面临汽车主机厂及其他主要客户的持续定价压力，如对方要求公司降价，公司的业务、经营业绩及财务状况可能因此受到重大不利影响。随着汽车主机厂推行重组、整合和成本削减举措，超出公司预期的定价压力也可能进一步加剧。在这种情况下，倘若泽景电子无法抵销价格下跌，或推出售价、毛利率更高的新解决方案，公司盈利能力将受到重大不利影响。
泽景电子的故事折射出智能汽车赛道的典型困境：资本热捧与行业竞争并存，技术投入与盈利压力共生。能否在2027年前成功完成IPO，将是决定其生死存亡的关键。
